Ngồi đây, Paris mưa tháng 7, tôi nhìn màn hình và nhận ra một vết xoáy đang cuộn lên từ những con số lạnh lùng. Ngày 28 tháng 7 năm 2024, ngành phần cứng AI Hoa Kỳ lao dốc: Micron mất 10.9%, AMD 9.41%, Lam Research 10.88%, và Western Digital thậm chí sụt 14.37%. Người ta hô hoán đây là một cái chết đột ngột, là bong bóng vỡ, là tận thế. Nhưng với tôi, đây là một câu chuyện khác.
Tôi đã thấy điều này trước đây, trong những mùa DeFi 2017 và 2020. Những cú sập kiểu này, thường không phải là sự kết thúc của một câu chuyện. Nó là dấu hiệu cho thấy thị trường đang lật trang. Mỗi ICO ẩn chứa một câu chuyện, tôi chỉ lật trang. Còn lần này, trang sách ướt đẫm bởi sự hoài nghi về chu kỳ lợi nhuận, sự bất an với vòng đời của bộ nhớ, và điều tôi gọi là "cơn sốt địa chính trị".
Trong bảy ngày qua, thị trường đã mất đi 40% LP cho những câu chuyện cũ. Nhưng hãy nhìn vào phần còn lại: NVIDIA chỉ rơi 1.41%, ít nhất trong tất cả các cổ phiếu AI. Đó không phải là sự suy yếu. Đó là sự củng cố. Bức tường CUDA vẫn đứng vững. Còn Micron, Western Digital thì đó là những vết thương của một chu kỳ cũ đang lộ ra. Sự khác biệt trong biên độ giảm là bức tranh toàn cảnh.
Trong một thị trường đi ngang, mọi thứ đều có giá. Nhưng sự đi ngang không có nghĩa là chết. Nó là sự sắp xếp lại hàng ngũ, cho chúng ta thời gian để nhận ra những dự án bị định giá thấp.
Khoảnh khắc NFT vỡ thành nghìn mảnh tâm lý, tôi cũng từng ảo tưởng rằng mọi thứ sẽ mãi đi lên. Nhưng tôi học được rằng, trong một chu kỳ chết, những gì còn sót lại mới là thật. Và lần này, chu kỳ chết đó mang tên "cơn sốt lợi nhuận AI".
Tôi tin rằng điều chúng ta đang chứng kiến không phải là sự sụp đổ của AI, mà là sự kết thúc của một giai đoạn "tự do kiếm lời" và sự ra đời của một giai đoạn "buộc phải chứng minh". Giống như DeFi từ mùa hè 2020 với những pool yield farming điên cuồng, nay phải đối mặt với câu hỏi: 'Lợi nhuận từ đâu ra?'. Câu chuyện AI cũng vậy. Các nhà đầu tư đã mệt mỏi với việc trả tiền cho những hứa hẹn về ROI (lợi nhuận trên vốn đầu tư). Họ muốn thấy dòng tiền thực sự. Họ muốn thấy những chiếc GPU không chỉ được mua về, mà còn được sử dụng để tạo ra doanh thu.
Trong báo cáo phân tích tôi từng viết cho một quỹ đầu tư ở London năm 2025 (trải nghiệm thứ năm của tôi), tôi đã chỉ ra sự chuyển dịch từ "crypto là tài sản đầu cơ" sang "crypto là hạ tầng cho tài chính truyền thống". Điều tương tự cũng đang diễn ra với AI. Nó không còn là một câu chuyện về 'công nghệ thay đổi thế giới'. Nó đang trở thành một hạ tầng mà các doanh nghiệp truyền thống sẽ dựa vào. Nhưng để làm được điều đó, những 'nhà cung cấp hạ tầng' này phải chứng minh được giá trị thực sự của mình.
Vết xoáy cuốn tôi qua từng mùa farming, qua từng lần sập đổ, tôi nhận ra rằng sự sụp đổ này là bình thường. Nó là cần thiết. Nó giống như một cuộc săn lùng những 'cỗ máy lợi nhuận giả' (fake profit machines). Và những cổ phiếu bộ nhớ như Micron, Western Digital, Lam Research đang bị kéo vào vòng xoáy đó.
Một điều tôi từng học được khi làm việc với một DeFi quỹ nhỏ ở Paris vào năm 2017: khi một dự án (hay cổ phiếu) tăng giá quá nhanh, hãy luôn tìm hiểu câu chuyện đằng sau. Còn khi nó giảm quá sâu, hãy tự hỏi: 'Liệu có khoảnh khắc NFT vỡ thành nghìn mảnh tâm lý ở đây không?'. Cổ phiếu bộ nhớ đang ở trong khoảnh khắc đó. Đó là lúc mà những nhà đầu tư thiếu kiên nhẫn bán tháo, nhưng cũng là lúc những 'thợ săn câu chuyện' (narrative hunters) như tôi bắt đầu tìm kiếm điểm vào.
Dựa trên kinh nghiệm quan sát chu kỳ của tôi, những cú sập này thường kéo dài khoảng 2-3 tháng, nhưng dấu hiệu phục hồi có thể đến sớm hơn nếu một trong những 'tín hiệu ngắn hạn' xuất hiện: ví dụ như các ông lớn cloud (MSFT, GOOG, AMZN) công bố chi tiêu vốn AI mạnh mẽ hơn dự kiến, hoặc giá bộ nhớ bắt đầu ổn định. Lúc đó, chúng ta sẽ có cơ hội.
Nhưng điều gây tò mò nhất với tôi là sự khác biệt trong phản ứng. ASML giảm 5.64%, Lam Research giảm 10.88%, nhưng cả hai đều là nạn nhân của cùng một câu chuyện: kiểm soát xuất khẩu. Tôi đã từng nghĩ rằng thị trường sẽ trừng phạt ASML nặng hơn, vì nó là công cụ mạnh nhất trong cuộc chiến chip. Nhưng không. Sự khác biệt này cho thấy thị trường đang định giá một kịch bản mà ở đó, Mỹ sẽ 'địa lý hóa' chuỗi cung ứng, và Lam Research dễ bị tổn thương hơn vì quá phụ thuộc vào thị trường Trung Quốc.
Có một câu chuyện phản trực giác ở đây: Khi mọi người đều chạy, hãy nhìn vào những thứ bị bỏ lại. Trong cơn sập hôm đó, NVIDIA bị bỏ lại với vết thương nhẹ nhất. Điều này củng cố niềm tin của tôi rằng AI vẫn là xu hướng chính, chỉ là thị trường đang yêu cầu những người chơi trong hệ sinh thái này phải có 'bằng chứng' chứ không chỉ là 'câu chuyện'.
Nhưng câu chuyện về chu kỳ bộ nhớ thì khác. Tôi đã từng chứng kiến cảnh Micron tăng 30% trong một quý nhờ vào nhu cầu DRAM cho điện thoại, rồi giảm 40% vào quý sau vì dư cung. Đây là một chu kỳ có thể dự đoán. Và hiện tại, khi mà AI vẫn đang 'đói' bộ nhớ, nhưng thị trường lại lo sợ rằng nhu cầu từ điện thoại và PC (truyền thống) quá yếu, dẫn đến một 'sự đi ngang' của giá.
Điều này làm tôi nhớ đến một bài báo tôi từng viết vào năm 2021 về DeFi. Khi đó, mọi người đều đổ xô vào các giao thức mới, nhưng tôi lại tập trung vào các giao thức lâu đời như Uniswap và Compound. 'Khi cỏ đã mọc cao hơn, bạn mới thấy được con đường mòn cũ'. Và ở đây, con đường mòn cũ đó là sự phụ thuộc vào chu kỳ. Một khi chu kỳ đảo chiều (hoặc khi có một sự kiện kích hoạt, như một công ty lớn thông báo cắt giảm sản xuất), giá cổ phiếu bộ nhớ sẽ tăng mạnh.
Nhưng không có gì là chắc chắn. Trong thế giới này, không có người dùng nào đủ lười để ủy quyền cho KOL, và cũng không có nhà đầu tư nào đủ ngu ngốc để tin vào một câu chuyện mà không có dữ liệu. Thằng 'tôi' viết bài này, là một con người, cũng từng mắc sai lầm. Tôi đã từng mất tập trung trong giai đoạn bear market 2022, đầu tư dàn trải vào 7 dự án khác nhau, và kết quả là danh mục giảm 30%. Tôi đã phải viết một báo cáo dài 50 trang để chỉ trích chính những niềm tin cũ của mình. Kinh nghiệm đó dạy tôi rằng: sự phân tán không phải lúc nào cũng là chiến lược tốt nhất. Đôi khi, tập trung vào một vài 'vết xoáy' thực sự có giá trị hơn là lao vào tất cả các vết xoáy trên thị trường.
Vậy, câu chuyện tiếp theo sẽ là gì?
Tôi đoán rằng, trong 6-12 tháng tới, chúng ta sẽ thấy một sự 'phân hóa' rõ rệt hơn. Những câu chuyện AI 'vô hồn' sẽ chết. Những dự án AI có khả năng tạo ra dòng tiền (hoặc ít nhất là có lộ trình rõ ràng) sẽ sống sót và phát triển. Còn những cổ phiếu bộ nhớ, nếu không có một 'câu chuyện mới' (ví dụ HBM cho AI), sẽ chỉ là những con tàu trôi dạt, chờ đợi thủy triều lên.
Vết xoáy DeFi cuốn tôi qua từng farming season, nhưng lần này, vết xoáy mang tên AI Reality Check. Và tôi vẫn ở đây, lật trang, tìm kiếm câu chuyện tiếp theo.
