Tôi nhìn vào biểu đồ lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) kỳ hạn 10 năm, con số 1.1% hiện lên trên màn hình. Chỉ mới hai năm trước, nó nằm dưới 0.5%. Tôi nhớ lại năm 2022, khi Terra sụp đổ, tôi đã ngồi hàng giờ trước màn hình, phân tích cơ chế stablecoin của nó—và rồi chứng kiến mọi thứ tan biến. Sự kiện hôm nay không phải là một vụ sụp đổ tiền số, nhưng nó mang DNA của cùng một loại rủi ro hệ thống: sự tích tụ im lặng của đòn bẩy và sự phụ thuộc vào dòng chảy thanh khoản toàn cầu.
Bốn công ty bảo hiểm nhân thọ lớn nhất Nhật Bản—Nippon Life, Dai-ichi Life, Meiji Yasuda Life, và Sumitomo Life—đang ngồi trên một lỗ chưa thực hiện lên tới 96 tỷ USD từ danh mục trái phiếu của họ. Con số này tăng 7% chỉ trong ba tháng qua, khi Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ) tiếp tục tăng lãi suất. Đây là một câu chuyện về sự mất cân bằng vĩ mô, nhưng đối với những người theo dõi thị trường tiền số, nó là một hồi chuông cảnh tỉnh. Bởi vì đồng yên Nhật là trung tâm của một trong những đường ống dẫn thanh khoản lớn nhất thế giới: carry trade.
Carry trade đồng yên—vay yên với lãi suất gần 0%, sau đó đầu tư vào các tài sản có lợi suất cao hơn trên toàn cầu, bao gồm cả Bitcoin và các tài sản kỹ thuật số khác—đã là một nguồn cung cấp thanh khoản thầm lặng cho thị trường tài sản rủi ro trong nhiều năm. Khi BOJ tăng lãi suất, chi phí vay yên tăng lên, và các nhà đầu tư bắt đầu đóng vị thế carry trade, bán tháo tài sản rủi ro để trả nợ yên. Đây là cơ chế mà bài báo gốc mô tả, và tôi đã thấy nó hoạt động trong thực tế: vào năm 2024, khi BOJ bất ngờ tăng lãi suất vào tháng 7, Bitcoin đã giảm 15% trong vòng 48 giờ. Lần này, quy mô có thể lớn hơn nhiều, bởi vì các công ty bảo hiểm Nhật Bản đang nắm giữ một lượng lớn trái phiếu chính phủ và trái phiếu kho bạc Mỹ. Nếu họ buộc phải bán tháo để bù lỗ hoặc đối mặt với làn sóng rút tiền bảo hiểm, dòng chảy thanh khoản toàn cầu sẽ bị thu hẹp đột ngột.
Nhưng đây là nơi tôi thấy một góc nhìn phản trực giác—một contrarian angle mà INFJ trong tôi không thể bỏ qua. Trong khi hầu hết các nhà phân tích đều tập trung vào kịch bản “lây lan từ Nhật Bản đến Bitcoin”, tôi nhìn thấy một lớp khác: sự xói mòn lòng tin vào các ngân hàng trung ương. Khi BOJ bị mắc kẹt giữa lạm phát và sự ổn định tài chính—tăng lãi suất sẽ làm tổn thương các tổ chức tài chính, nhưng không tăng lãi suất sẽ làm yếu đồng yên và nhập khẩu lạm phát—thì tính hiệu quả của chính sách tiền tệ bị đặt dấu hỏi. Đây là một câu chuyện tương tự như những gì tôi đã phân tích trong báo cáo ETF Bitcoin năm 2024: khi niềm tin vào các tổ chức truyền thống suy yếu, các tài sản “phi chủ quyền” như Bitcoin có thể được hưởng lợi trong trung hạn. Tôi nhớ lại trải nghiệm năm 2017 với BAT: tôi đã học được rằng những lời hứa về phi tập trung chỉ có giá trị khi hệ thống cũ thực sự lung lay. Và hệ thống cũ—cụ thể là hệ thống tài chính Nhật Bản—đang lung lay.
Tuy nhiên, tôi không lạc quan một cách mù quáng. Kinh nghiệm từ Terra năm 2022 đã dạy tôi rằng các cú sốc thanh khoản thường xảy ra nhanh hơn và mạnh hơn bất kỳ phân tích cơ bản nào có thể dự đoán. Trong kịch bản cơ sở, nếu BOJ tiếp tục tăng lãi suất thêm 25-50 điểm cơ bản trong năm 2025, các công ty bảo hiểm có thể phải bán thêm khoảng 50-100 tỷ USD trái phiếu chính phủ Nhật Bản và trái phiếu kho bạc Mỹ để bù lỗ và đáp ứng yêu cầu vốn. Điều này sẽ đẩy lợi suất trái phiếu Mỹ lên cao hơn, gây áp lực lên tất cả các tài sản rủi ro, bao gồm Bitcoin. Tôi ước tính rằng Bitcoin có thể giảm 20-30% từ mức hiện tại (khoảng 65,000 USD) trong trường hợp xấu nhất, trước khi tìm thấy đáy. Nhưng tôi cũng thấy một kịch bản thay thế: nếu các nhà đầu tư coi Bitcoin như một “vàng kỹ thuật số” thực sự—một tài sản không bị ảnh hưởng bởi các vấn đề của ngân hàng trung ương—thì nó có thể phục hồi nhanh chóng sau cú sốc ban đầu, tương tự như mô hình chữ V trong tháng 3 năm 2020.
Điều quan trọng là phải hiểu rằng câu chuyện này không chỉ là về Nhật Bản. Nó là về sự kết nối giữa các thị trường tài chính toàn cầu và vị trí đặc biệt của Bitcoin trong đó. Với tư cách là một nhà phân tích chiến lược vĩ mô, tôi thường nhìn vào các tín hiệu dòng chảy thanh khoản: lãi suất, tỷ giá hối đoái, và các chính sách của ngân hàng trung ương. Khoản lỗ 96 tỷ USD của các công ty bảo hiểm Nhật Bản là một tín hiệu rõ ràng rằng một trong những kênh thanh khoản quan trọng nhất—carry trade đồng yên—đang bị đe dọa. Nhưng tôi cũng thấy một cơ hội: mỗi cuộc khủng hoảng đều là một bài kiểm tra đối với luận điểm đầu tư. Nếu Bitcoin có thể vượt qua cơn bão này mà vẫn giữ được giá trị tương đối so với các tài sản khác, nó sẽ củng cố vai trò của mình như một tài sản trú ẩn trong thời kỳ hỗn loạn vĩ mô.
Câu hỏi mà tôi đặt ra cho độc giả là: Bạn đã sẵn sàng cho một kịch bản mà Bitcoin giảm 30% trong một tháng, nhưng sau đó tăng 50% trong ba tháng tiếp theo? Đây không phải là một dự đoán, mà là một sự chuẩn bị tinh thần dựa trên các chu kỳ lịch sử. Tôi không viết bài này để làm bạn sợ hãi, mà để mời bạn nhìn vào bức tranh lớn—bức tranh nơi các dòng chảy vĩ mô quyết định số phận của các tài sản kỹ thuật số, và nơi mà sự kiên nhẫn và tầm nhìn dài hạn có thể tạo ra sự khác biệt.
