24 giờ qua, pool thanh khoản của sUSDe trên Curve giảm 40%. Đó là con số tôi thấy trên Dune lúc 3 giờ sáng. Không ai nói về nó. Các KOL vẫn đăng bài về 'yield ổn định', nhưng thanh khoản đang chảy máu âm thầm.
Ethena Labs ra mắt sUSDe – một stablecoin tổng hợp được hỗ trợ bởi short ETH perpetual và staking yield. Ý tưởng đẹp: bạn gửi USDT, nhận sUSDe, yield từ funding rate + staking. Hồi tháng 3, APY đạt 30%. Ai cũng đổ vào. TVL chạm 3 tỷ USD. Nhưng tôi không bao giờ tin vào những thứ trông quá hoàn hảo. Năm 2017, tôi mất 80% tiền tiết kiệm vì Bancor và Status – những dự án có tokenomics đẹp nhưng không có cơ chế anti-whale. Kể từ đó, tôi tự audit trên chain trước khi đặt một xu.
Tôi tự viết script Python bằng web3.py để kéo dữ liệu on-chain của sUSDe. Đây là những gì tôi thấy. Pool thanh khoản chính trên Curve – sUSDe/3CRV – đã giảm từ 800 triệu USD xuống còn 480 triệu USD trong 7 ngày. Đồng thời, số dư sUSDe trên hợp đồng của Ethena giảm 12%. Dòng tiền thông minh đang rút trước. Funding rate trên ETH perpetual đã chuyển từ dương sang âm trong 48 giờ – điều này có nghĩa là chi phí short ETH đang tăng lên, ăn vào yield. Nếu funding tiếp tục âm, lợi suất của sUSDe sẽ về 0 hoặc âm. Một người bạn của tôi – cũng làm quant – nói rằng tỷ lệ sử dụng trên sàn giao dịch đang ở mức thấp kỷ lục, tín hiệu cho thấy thanh khoản toàn thị trường đang co lại. Năm 2020, tôi từng chế bot yield farming trên Compound, lỗi một dòng code khiến 4 ETH bị kẹt trong pool. Bài học: kiểm tra kỹ mọi điểm nghẽn thanh khoản trước khi đặt lệnh. Bây giờ tôi thấy cùng một mô hình: sUSDe dựa vào funding rate, mà funding rate phụ thuộc vào thanh khoản future. Khi thanh khoản khô, funding biến động mạnh. 80% sUSDe được mint từ USDT – và tôi không bao giờ tin vào dự trữ của Tether. Đó là quan điểm tôi giữ suốt 7 năm: không audit độc lập, không tin.
Mọi người bảo tôi: ‘Ethena đã stress test thành công, nó an toàn’. Tôi hỏi: stress test nào? Quỹ bảo vệ của họ chỉ có 50 triệu USD, trong khi TVL là 3 tỷ. Một đợt funding rate âm kéo dài 3 ngày sẽ tiêu hết yield dự trữ. Nếu sUSDe mất neo, Curve pool sẽ bị rug pull – holder nhận 0.95 USDC thay vì 1. Cấu trúc thị trường đang thay đổi: funding rate đang đi ngược kỳ vọng của đám đông. Số liệu của tôi cho thấy: tỷ lệ USDT/sUSDe trên hợp đồng thông minh đang tăng – có nghĩa là người dùng đang đổi sUSDe lấy USDT, tạo áp lực bán lên pool. Điều trớ trêu: càng nhiều người rút, pool càng cạn, biên độ trượt càng rộng. Đây là lúc những kẻ FOMO muộn mua sUSDe với giá 1.02 USDC – và smart money đang sell ngược lại. Năm 2021, tôi kiếm lời từ chênh lệch floor price NFT giữa OpenSea và LooksRare. Cùng một logic: khi thanh khoản chênh lệch, cơ hội arbitrage xuất hiện. Nhưng lần này, arbitrage là giữa giá trị sổ sách và giá thị trường của stablecoin. Một stablecoin mất neo là tín hiệu đỏ nhất mà on-chain có thể đưa ra.
Tôi không nói Ethena sắp sập. Nhưng dữ liệu đang kể một câu chuyện khác với những gì các KOL tweet. Câu hỏi là: bạn có muốn giữ sUSDe qua cuối tuần này không? Nếu funding rate âm tiếp, tôi sẽ đặt lệnh short sUSDe trên thị trường phái sinh ngay khi có cơ hội. Dù sao, tôi đã học được từ 2017: đừng bao giờ là người cuối cùng rút tiền.
